保薦人如何應對上市申請期間的媒體查詢與信息洩露

2025年4月，港交所（HKEX）就一宗主板上市申請發出上市委員會決定書，明確指出保薦人在申請人遞交A1申請後，未能有效管控由申請人高層向指定財經媒體進行的非正式簡報，導致關鍵財務預測及上市時間表在正式招股書（prospectus）披露前已見諸報端。此事件並非孤立個案。證監會（SFC）在2024年《保薦人主題視察報告》中已將「信息洩露管控失效」列為保薦人合規缺陷的三大高發領域之一，並引用《操守準則》第17.6段，強調保薦人須對申請人在緘默期（quiet period）內的所有對外溝通負最終責任。對於持牌保薦人（SFC 6/6A）及其內部合規部門而言，媒體查詢與信息洩露已從公關危機演變為實質性的監管合規風險——一旦觸發，輕則導致上市進程延誤，重則招致SFC紀律處分，甚至影響牌照續牌評級。本文以監管框架為經，以具體操作指引為緯，剖析保薦人如何在上市申請期間建立可審計的信息管控機制。

監管框架下的保薦人信息管控義務

《操守準則》第17.6段與緘默期責任

證監會《操守準則》（Code of Conduct）第17.6段明確規定，保薦人須「採取一切合理步驟，確保申請人在上市申請過程中，不會向公眾發布任何可能誤導投資者或提前披露招股書內容的資料」。此條文的關鍵在於「一切合理步驟」的定義——SFC在2023年《有關保薦人合規事宜的通函》中進一步闡釋，該標準要求保薦人建立書面化的信息管控政策（Information Control Policy），並在整個上市申請期間（自A1遞交日至上市日）持續執行。

根據HKEX《上市規則》第9.09(1)條，申請人在遞交A1申請後，原則上不得發布任何與上市申請相關的新信息，除非該信息已載於招股書或獲聯交所書面同意。保薦人作為申請人的「把關者」（gatekeeper），須確保申請人及其董事、高級管理層、甚至外部顧問（如財經公關公司）均理解並遵守此項限制。

實務中，保薦人須在啟動上市項目時即向申請人董事會發出合規備忘錄（compliance memo），明確列出緘默期內允許與禁止的溝通範疇。該備忘錄須經申請人董事會書面確認收悉，並歸檔於保薦人的項目工作底稿（working papers）中，以備SFC現場視察時查閱。

《上市規則》第9.09條與信息公平披露原則

《上市規則》第9.09條的精神在於維護信息公平披露（fair disclosure）原則。聯交所認為，任何在正式招股書發布前經由非正式渠道（如媒體專訪、分析師簡報、社交媒體貼文）流出的重大信息，均可能構成對散戶投資者的不公平，並影響市場的廉潔穩健。

2024年HKEX上市委員會在一宗紀律個案中裁定，申請人主席在私人晚宴上向數名基金經理透露的季度收入數據，雖未經保薦人授權，但保薦人因未能「合理預見並防止」該等洩露，仍被判定違反《上市規則》第3A.03條所規定的保薦人持續責任。該案中，保薦人被SFC罰款350萬港元，並須在12個月內向SFC提交由獨立合規顧問出具的整改報告。

此判例確立了一項重要原則：保薦人的信息管控責任不僅涵蓋正式媒體渠道，亦延伸至申請人董事及管理層在社交場合、行業會議、投資者路演等非正式場景中的言論。

媒體查詢的標準化應對流程

建立三級篩查機制（Tiered Screening Mechanism）

保薦人應在項目啟動階段，與申請人共同制定《媒體查詢應對手冊》（Media Enquiry Response Manual），並建立三級篩查機制：

第一級（Tier 1）：由申請人指定的授權發言人（通常為董事會秘書或投資者關係總監）接收所有媒體查詢，並按預設模板記錄查詢內容、記者姓名、所屬媒體、截稿時間等關鍵信息。所有查詢記錄須在24小時內抄送保薦人項目團隊。

第二級（Tier 2）：保薦人合規官（Compliance Officer）對查詢內容進行分類評估。若查詢僅涉及公開信息（如已披露的歷史財務數據、行業公開統計數據），授權發言人可按預設口徑回應。若查詢涉及未公開信息（如預測盈利、上市時間表、集資規模），則須升級至第三級。

第三級（Tier 3）：涉及未公開信息的查詢，須由保薦人項目負責人（Principal）及申請人首席執行官共同決定回應策略。標準回應為「本公司現正處於上市申請的緘默期，根據監管要求，無法就此問題作出評論」。任何偏離此標準回應的情況，均須事先取得保薦人法律顧問的書面意見。

財經公關公司的合規約束

保薦人須確保申請人聘用的財經公關公司（Financial PR firm）簽署《合規承諾函》（Compliance Undertaking），明確其須遵守與保薦人相同的信息管控標準。SFC在2024年《保薦人主題視察報告》中特別指出，部分保薦人將媒體關係管理完全外包予公關公司，卻未建立有效的監督機制，此做法構成合規漏洞。

保薦人應要求公關公司在每次媒體接觸後提交《溝通記錄表》（Communication Log），載明溝通時間、方式、參與人員及內容摘要。該記錄表須經保薦人合規部門審核，並歸檔於項目工作底稿。保薦人亦應定期（建議每月一次）與公關公司舉行合規檢討會議，回顧媒體溝通情況並更新風險評估。

信息洩露的即時應對與補救措施

洩露事件發生後的標準操作程序（SOP）

當保薦人發現或接獲報告指稱發生信息洩露時，須立即啟動以下標準操作程序：

第一步：即時封鎖（Immediate Containment）。保薦人項目負責人須在2小時內聯繫申請人授權發言人，確認洩露渠道及內容範圍，並要求申請人立即停止所有相關溝通。同時，保薦人須指示申請人刪除或撤回已發布的洩露信息（如適用）。

第二步：內部評估（Internal Assessment）。保薦人合規團隊須在24小時內完成初步評估，判斷洩露信息是否構成「重大非公開信息」（Material Non-Public Information, MNPI）。評估標準包括：信息對申請人估值可能產生的影響、信息是否可能誤導投資者、信息是否與招股書內容存在重大差異。

第三步：監管通報（Regulatory Notification）。若初步評估認定洩露信息構成MNPI，保薦人須根據《操守準則》第17.6段的規定，在48小時內向SFC及HKEX提交書面通報，說明事件經過、已採取的補救措施及防止再發的計劃。通報內容須包括：洩露時間、渠道、涉及信息摘要、受眾範圍、以及保薦人對事件責任歸屬的初步判斷。

延遲上市與重新聆訊的風險評估

信息洩露可能直接導致上市時間表延遲。根據HKEX《上市規則》第9.11(1)條，若聯交所認為洩露信息可能影響市場對申請人的了解，或可能導致招股書需要作出重大修訂，聯交所可要求申請人重新提交經修訂的A1申請，並重新啟動聆訊程序。

實務中，此類延遲通常為3至6個月。以2024年某生物科技公司上市申請為例，因申請人創始人在行業峰會上透露了尚未在招股書中披露的臨床試驗數據，聯交所要求申請人撤回原有申請，重新提交經更新的A1表格，並在更新後的招股書中增加「風險因素」章節，詳細說明信息洩露的潛在影響。該公司的上市時間因此延遲了5個月，並額外支付了約200萬港元的專業服務費用。

保薦人須在洩露事件發生後，立即與聯交所上市部進行非正式溝通（pre-consultation），評估聯交所對事件的初步看法及可能的監管跟進行動。此溝通應由保薦人法律顧問主導，並以書面形式記錄溝通內容，以備後續聆訊時參考。

系統化管控與持續合規監察

建立信息管控日誌（Information Control Log）

保薦人應為每個上市項目建立獨立的信息管控日誌，記錄以下事項：

• 所有媒體查詢的接收時間、內容及處理結果
• 所有獲授權的對外溝通（包括行業會議演講、投資者會議、媒體專訪）的內容摘要及參與人員
• 所有信息洩露事件的報告時間、評估結果及跟進措施
• 每月合規檢討會議的會議記錄

該日誌須由保薦人合規部門定期審閱（建議每兩週一次），並在項目完成後保存至少7年，以符合SFC《記錄保存指引》的要求。

員工培訓與合規文化建設

保薦人須確保其項目團隊成員（包括合規人員、項目經理、分析師）每年接受不少於4小時的信息管控專項培訓。培訓內容應涵蓋：緘默期規定的最新監管指引、媒體查詢的正確回應方式、信息洩露的識別與報告程序、以及過往紀律個案的案例分析。

SFC在2024年《保薦人主題視察報告》中強調，保薦人的合規文化（compliance culture）是信息管控有效性的根本保障。報告指出，部分保薦人雖有書面政策，但項目團隊在實際操作中往往將「完成交易」置於「合規管控」之上，導致政策形同虛設。保薦人應將信息管控績效納入項目團隊的年度考核指標，並對違規行為設定明確的內部處分機制。

結語：三項具體行動要點

第一，保薦人須在上市項目啟動時，向申請人董事會發出經法律顧問審閱的合規備忘錄，明確緘默期內的信息管控要求，並取得董事會書面確認，該文件須歸檔於項目工作底稿以備SFC視察。

第二，保薦人應建立三級篩查機制及標準化媒體查詢應對流程，確保所有對外溝通均經保薦人合規部門審批，並保存完整的溝通記錄不少於7年。

第三，保薦人須制定信息洩露應急預案，明確洩露事件發生後2小時內啟動封鎖、24小時內完成內部評估、48小時內向SFC及HKEX提交書面通報的標準操作程序，並在事件後與聯交所進行非正式溝通以評估上市時間表的影響。