保薦人盡職審查中有關知識產權的核查方法與深度

2025年4月，香港證監會（SFC）就《操守準則》第17章（保薦人）發表最新通函，首次明確將「知識產權盡職審查」列為保薦人須獨立核實的「核心事實」之一。該通函援引2024年兩宗上市委員會發回的個案，其中申請人分別因專利權屬爭議及商標授權鏈斷裂，在聆訊前撤回申請。這兩宗個案涉及的共同問題，是保薦人團隊在盡職審查中僅依賴管理層陳述及外部律師的產權登記清單，未有獨立核查知識產權的商業實質與法律穩固性。與此同時，港交所（HKEX）於2025年3月修訂的《上市規則》第9.11(27)條，進一步要求申請人在提交A1表格時，須一併提交由合資格第三方出具的知識產權估值報告或獨立專家意見。此舉將知識產權核查從「合規性清單」提升至「商業邏輯驗證」層面。對於持牌保薦人（SFC 6/6A類）而言，這意味著盡職審查的深度、範圍及證據鏈標準已出現結構性變化。本文將從監管要求、核查方法論及實務陷阱三個維度，拆解知識產權盡職審查的具體操作框架。

監管框架升級：從形式合規到實質驗證

《上市規則》第9.11(27)條的具體要求

港交所於2025年3月修訂的《上市規則》第9.11(27)條，規定申請人須就其所持全部重大知識產權（包括但不限於專利、商標、版權及域名）提交「獨立第三方估值報告」或「合資格專家意見」。此條文與《上市規則》第8.04條（業務可持續性）及第8.06條（控制權穩定性）直接掛鉤。根據港交所2025年4月發布的《上市委員會裁決摘要》（編號：LD-2025-04），委員會在審閱某生物科技公司申請時，發現其核心專利組合中有三項中國專利正處於國家知識產權局的無效審查程序，而保薦人僅提供了專利登記證書副本，未獲取專利局出具的現行狀態查冊報告。該申請最終因「未能證明業務資產的穩定性」而被發回。

實務操作上，保薦人須確保第三方估值報告涵蓋以下範疇：（一）知識產權的法律狀態——包括註冊管轄區、有效期、年費繳納記錄及任何未決訴訟；（二）知識產權的經濟價值——採用收益法（DCF）、市場法或成本法進行估值，並明確說明估值假設；（三）知識產權的商業依賴程度——即申請人收入中直接或間接依賴該知識產權的比例。若申請人屬生物科技或科技行業，SFC通函特別要求保薦人須對核心專利的「專利圍欄」（patent fence）進行競爭對手分析，以確認其技術壁壘的真實性。

SFC《操守準則》第17章的核查標準

SFC於2025年4月發布的《有關保薦人盡職審查的通函》（編號：25-04-01），將知識產權核查納入《操守準則》第17.6段（合理查詢）的強制執行範疇。該通函明確指出，保薦人不得僅依賴申請人提供的書面陳述或第三方律師的法律意見書，而須進行「獨立、直接、可驗證」的核查。具體操作指引包括：（一）對所有重大知識產權進行公開數據庫交叉比對——包括但不限於中國國家知識產權局（CNIPA）數據庫、世界知識產權組織（WIPO）PATENTSCOPE、美國專利商標局（USPTO）系統，以及香港知識產權署的註冊記錄；（二）對授權知識產權（in-licensed IP）須取得授權協議原件，並核對授權費支付記錄與銀行流水的一致性；（三）對共有知識產權（co-owned IP）須取得所有共有人的書面同意文件，並確認該等共有人與申請人之間不存在控制權爭議。

該通函同時引用2024年一宗上市委員會決定（編號：LD-2024-12），其中申請人將其核心商標註冊在BVI控股公司名下，而香港營運實體僅持有口頭授權。保薦人僅取得BVI公司的董事決議作為授權證明，但委員會認為口頭授權不構成《上市規則》第8.04條所要求的「穩固法律基礎」。此案例凸顯了跨境知識產權架構中，授權鏈的法律完備性須達到書面、可執行、可轉讓的標準。

HKMA對銀行貸款抵押中的知識產權估值要求

雖然HKMA的監管對象為認可機構，但其於2024年12月發布的《監管政策手冊》單元CA-S-2（知識產權融資指引），對保薦人審查申請人資產負債表時具有間接參考價值。該指引要求銀行在接納知識產權作為貸款抵押品時，須取得不少於兩份獨立估值報告，且估值的有效期限不得超過六個月。保薦人在審查申請人將知識產權用於銀行融資的情況時，可引用此標準作為獨立核查的基準，即要求申請人提供最近期的銀行估值報告，並與保薦人委託的第三方估值進行交叉比對。

核查方法論：四層穿透式審查框架

第一層：法律狀態穿透——數據庫核查與時效管理

保薦人須建立系統化的數據庫核查流程，覆蓋所有申請人持有或使用的重大知識產權。具體操作步驟如下：（一）由保薦人團隊（而非申請人或其律師）直接登錄各主要司法管轄區的官方知識產權數據庫，進行逐項查冊。對於中國專利，須查閱CNIPA的「中國專利公布公告」系統，並取得專利的「法律狀態」欄目顯示為「授權」或「有效」的截圖。對於香港商標，須查閱香港知識產權署的「商標檢索」系統，確認商標註冊號、類別、有效期及續展記錄。（二）對所有專利進行「年費繳納記錄」核查。根據CNIPA規定，專利年費須在每年申請日前繳納，逾期六個月將自動失效。保薦人須取得申請人最近三年的年費繳納憑證，並與CNIPA系統中的繳費記錄進行比對。（三）對處於「質押」或「許可」狀態的知識產權，須取得質權人或被許可人的書面確認文件，並核查該等第三方與申請人之間是否存在關聯關係。

實務中常見的陷阱是申請人將知識產權註冊在關聯方名下，但未在招股書（prospectus）中披露。SFC通函明確要求保薦人須對申請人及其控股股東、董事、高級管理人員及其關聯公司進行「知識產權註冊人名稱交叉比對」，以識別潛在的權屬爭議。若發現註冊人與申請人名稱不一致，保薦人須取得書面授權協議或轉讓文件，並確認該等文件已根據相關司法管轄區的法律完成登記。

第二層：商業實質穿透——收入依賴度測試

知識產權的商業實質，核心在於其對申請人收入貢獻的可量化程度。保薦人須進行「收入依賴度測試」，具體包括：（一）將申請人最近三個財政年度的收入按產品或服務類別進行拆分，並標註每一類別所依賴的核心知識產權。例如，某軟件公司若將70%的收入歸因於一項特定算法專利，保薦人須核查該專利的剩餘有效期（專利保護期通常為20年，自申請日起計），並評估專利到期後對收入的影響。（二）對授權知識產權，須計算授權費支出佔申請人總成本的百分比。若授權費佔比超過10%，保薦人須評估授權協議的續約風險，包括授權方是否有權單方面終止協議、授權期限是否與申請人的業務計劃匹配等。（三）對核心知識產權進行「競爭替代性分析」。保薦人須委託行業專家或技術顧問，評估是否存在替代技術或專利可以繞過申請人的知識產權保護範圍。若存在替代方案，保薦人須在招股書中披露該等風險。

港交所《上市規則》第11.07條（盈利預測）及第11.08條（業務前景）要求申請人披露其業務對知識產權的依賴程度。保薦人須確保招股書中的披露與收入依賴度測試的結果一致，並在「風險因素」章節中明確列出知識產權失效或受挑戰的潛在影響。

第三層：法律穩固性穿透——授權鏈與訴訟風險審查

知識產權的法律穩固性，體現在其授權鏈的完整性和訴訟風險的可控性。保薦人須進行「授權鏈追溯」，從原始發明人或創作者開始，逐一核對每一次轉讓或許可的文件記錄，直至申請人。對於中國境內的知識產權，須確認轉讓協議已在CNIPA或地方知識產權局完成備案登記。對於跨境轉讓，須確認轉讓協議已根據相關司法管轄區的法律（如BVI《商業公司法》、開曼群島《公司法》）完成公司內部審批程序，並取得董事會決議及股東會決議（如適用）。

訴訟風險審查方面，保薦人須查閱所有主要司法管轄區的法院系統及知識產權行政裁決系統，包括但不限於中國最高人民法院的「中國裁判文書網」、美國聯邦法院的PACER系統、歐洲專利局的異議程序數據庫。若申請人涉及知識產權訴訟或行政裁決程序，保薦人須取得所有相關法律文件，包括起訴狀、答辯狀、法院判決書或行政裁決書，並評估該等程序對申請人業務的潛在影響。SFC通函特別指出，若訴訟涉及核心知識產權，保薦人須委託獨立法律顧問出具「訴訟風險評估報告」，並在招股書中詳細披露。

第四層：估值合理性穿透——第三方報告審閱與假設驗證

第三方估值報告的審閱，不應僅停留在報告結論層面。保薦人須對估值報告的假設基礎進行獨立驗證。具體要求包括：（一）確認估值方法與行業慣例一致。對於科技公司，收益法（DCF）最為常見，但保薦人須審閱現金流預測的假設是否合理，包括收入增長率、折現率、專利剩餘壽命等。若折現率低於行業平均水平（例如，生物科技行業的折現率通常在12%至18%之間），保薦人須要求估值師提供詳細的計算依據。（二）對估值報告中使用的可比交易或可比公司進行獨立核實。保薦人須查閱公開數據庫（如Mergermarket、Capital IQ），確認可比交易的真實性及可比性。（三）要求估值師出具「獨立性確認書」，確認其與申請人之間不存在關聯關係或利益衝突。若估值師與申請人存在審計、顧問或其他業務關係，保薦人須評估該等關係對估值客觀性的影響。

實務陷阱與應對策略

陷阱一：依賴管理層陳述而非獨立核查

最常見的合規漏洞是保薦人僅將管理層提供的知識產權清單作為盡職審查的起點和終點。SFC通函明確指出，管理層陳述不構成《操守準則》第17.6段所要求的「合理查詢」。保薦人須建立「獨立核查清單」，涵蓋所有重大知識產權的官方數據庫查冊結果、授權協議原件、年費繳納記錄及訴訟查詢記錄。若保薦人團隊不具備內部核查能力，須委託外部知識產權律師或專業機構進行核查，但保薦人仍須對核查結果承擔最終責任。

陷阱二：忽略跨境知識產權的管轄區差異

跨境知識產權架構中，不同司法管轄區的法律要求差異巨大。例如，中國專利的轉讓須在CNIPA備案，而美國專利的轉讓則須在USPTO記錄。若申請人將核心專利註冊在開曼群島控股公司名下，但專利的實際使用在中國境內，保薦人須確認該等專利在中國的「強制許可」或「專利實施」義務是否已履行。中國《專利法》第51條規定，專利權人須在中國境內實施其專利，否則可能面臨強制許可。保薦人須評估該等風險對申請人業務的影響。

陷阱三：估值報告的假設基礎未經獨立驗證

估值報告的「黑箱化」是另一個常見問題。保薦人須要求估值師提供完整的計算模型及假設清單，並對關鍵假設進行壓力測試。例如，若估值報告假設申請人的核心專利將在未來十年內持續產生收入，保薦人須評估該專利的技術迭代風險，並要求申請人提供技術路線圖作為佐證。若估值報告中的收入預測與申請人歷史財務數據存在較大偏差，保薦人須要求申請人提供詳細的解釋及支持文件。

具體行動建議

一、建立知識產權獨立核查清單：保薦人應制定涵蓋法律狀態、商業實質、授權鏈及訴訟風險的標準化核查清單，並在項目啟動階段即要求申請人提供所有相關文件。

二、委託合資格第三方進行獨立估值與技術評估：估值報告須由持有相關專業資格的機構出具（如特許公認會計師公會（ACCA）或香港測量師學會（HKIS）的估值師），技術評估須由行業專家或技術顧問完成。

三、對跨境知識產權架構進行管轄區風險評估：保薦人須委託當地法律顧問出具法律意見書，確認知識產權的轉讓、授權及實施符合當地法律要求。

四、將知識產權盡職審查結果納入招股書風險因素章節：保薦人須確保招股書中的披露與核查結果一致，並在風險因素中明確列出知識產權失效、訴訟或估值波動的潛在影響。

五、保留完整的核查證據鏈：所有數據庫查冊截圖、授權協議原件、年費繳納記錄、訴訟查詢結果及估值報告，均須以電子或紙質形式歸檔，並保存至上市後不少於七年，以備SFC或港交所的後續審查。